我們今天發布了《滴灌通澳交所通用標準》，英文是MCEX Market Accepted Protocol（MAP），簡稱“滴灌圖”。在今天的網誌里，我想和大家分享一下它們是什麼？為什麼公布它們？我們希望達到什麼目標。

大家可能已經知道，滴灌通的願景與使命是連接國際大資本與中國小微經濟，讓“大錢進小店”。全球的主流金融市場，就像我們的大城市一樣，集聚了經濟生活中的主要投資活動。而小微經濟，就好像我們的廣大農村，雖然體量龐大、貢獻巨大、潛力無窮，但資金需求長期得不到滿足，其中巨大的回報收益也無法充分豐富傳統金融市場。這一難題不解決，將會嚴重製約中國經濟的健康發展，更不利於實現共同富裕的遠大理想。

我們認為，由於中國數字化革命的成功，解決這個問題的基本條件已近成熟。滴灌通並不想僅僅做一隻簡單的基金，來投資中國小微企業；我們更着眼於創立一個嶄新的金融市場，讓“大錢進小店”，能夠在工業化規模上，得以實現。

因此，我們首先設立了滴灌通澳交所，並已在2023年8月開始運營。但為了讓大家知道這個新市場怎麼運作，我們在過去的兩年，組織了“滴灌通引領基金”，用我們的自有資金和組織的第三方資金，先行投資了逾一萬家小店，幫市場“投石問路”，為市場先“打了一個樣”，踏出了一條路。

今天的公布，就是想把我們“摸着石頭過河”的經歷、經驗、教訓，與大家全面分享。同時，諮詢大家的意見，希望集思廣益，為大家今後的征途共同繪製一張全市場都可以共享的“地圖”做指南，指導我們前行。在這個網誌中，我將從以下九個方面分享我們的思考與探索：

一、 “大錢進小店”為什麼這麼難？

因為錢在“城市”，店在“農村”，“城市”的“兩大法寶”很難走進“農村”。

二、 如果“城市”進不了“農村”，“農村”能夠走向“城市”嗎？

現在可能了，因為中國數字化革命的成功，為我們帶來了“兩大抓手”。

三、 有了“兩大抓手”，小微門店也可以像大公司一樣，用債權或股權方式融資了嗎？

不完全一樣，但滴灌通開創的DRC模式可以幫助小店達到類似的效果。

四、有了DRC，小微企業就可以進城找“大錢”了嗎？

還需要組織起來，先出境，到境外的金融市場這個大城市，找到願意先吃螃蟹的國際資本，再考慮將來成熟時，等待內地投資者的參與。

五、 為什麼一定要有個交易所才有可能完成“大錢進小店”的歷史使命呢？

因為萬千小微資金需求巨大，只有被大規模地“拼起來”，才能實現“農村包圍城市”，走入主流金融市場。

六、 怎麼讓“大錢”了解和信任那麼多“拼”起來的小店呢？怎麼讓小店知道如何參與“拼起來”呢？

滴灌通澳交所設計了一張地圖做指南，希望大家一起來開發、完善。

七、 滴灌通的模式前期的投石問路效果如何？

投資得及格，探路得良好，方向得優秀。

八、 滴灌通這種模式能不能推廣到中國內地以外的市場？

以前認為不行，現在證明可行。

九、 滴灌通模式在今天的金融監管框架中，是如何定位的？

在這個問題上，我們的態度堅定、簡單和清晰：我們歡迎監管；我們擁抱監管；並期待有一天，境內資金也能夠全面參與。

一、 “大錢進小店”為什麼這麼難？

因為錢在“城市”，店在“農村”，“城市”很難走進“農村”。

我們經濟生活中的錢，主要是由主流金融市場來運作的，它包括銀行市場、債券市場和股票市場。主流金融市場有點像“大城市”，錢多、人聚、經濟發達、法規健全、管理完備；主要服務對象是大公司、大機構，是個“大戶”的市場。而小微經濟，更像我們的農村，地廣、人散、店小、欠發達；投資回報雖然不差，但風險高、波動大、生命周期短、制度缺失、鞭長莫及。

傳統金融市場的“大城市”里，已經形成了約定俗成的兩大經濟關係體系：保底封頂的債權關係，和不保底、不封頂的股權關係。債券關係主要體現在還本付息，股權關係主要體現在“同甘共苦”。在小微經濟這個廣大的“農村”里，其實也非常需要類似於債和股這樣的經濟關係體系：生命周期短、一次性支出的需求，譬如奶茶店開店，很需要類股投資；生命周期長、波動小、相對穩定的需求，譬如零售店供應鏈進貨，更需要類債投資。

但“城市”里的債權、股權制度安排，為什麼不能直接走入“農村”，解決小微企業的難題呢？這並不是“城裡人”的不努力或不作為所致，而是因為在“城市”中行之有效的制度安排，真的很難在廣袤的“農村”中執行。

具體來講，傳統金融這個“城裡”的股債關係，是建立在公司法、銀行法、保險法、信託法、證券法、期貨法等一系列法律、監管框架之上的制度安排。這個制度安排的核心是兩個“法寶”：交收安全和信息披露。交收安全，要靠一系列機構的運營與背書，這些機構包括：銀行、券商、登記、託管、交易、清算、結算機構。保證信息披露，要靠一系列專業服務機構和人員來完成。這些服務機構和人員包括：會計師、律師、評估師、分析員、評級機構等。

大家可以看到，這兩個“法寶”，是一套完整、齊備、龐大和昂貴的制度安排、基礎設施和專業服務。它是為城裡的“大錢”，量身訂做的。要想拿到“城裡”的“大錢”，離不開這兩個“法寶”。

顯而易見，這兩個“法寶”，很難在廣袤的“農村”中執行和落地。因為沒有那麼多“警察”和“執法人員”，能確保數量眾多、情境各異的小微經濟體能夠履約承諾的還本付息、分紅或資產分配。與此同時，也沒有辦法組織有效、真實和小微企業付得起的信息披露方法，來給投資者做決策基礎。單體微小、抗風險能力很低的小微生意，回報再好，也無法承受這樣成本高昂、專門服務“城裡”大戶人家的這兩個“法寶”。這是小微企業融資難、融資貴，得不到現代金融充分服務的根本原因。

二、 如果“城市”進不了“農村”，“農村”能夠走向“城市”嗎？

現在可能了，因為中國數字化革命的成功，為我們帶來了兩個“神器”，可以在農村來完成城裡“兩大法寶”的功能。

中國數字化革命為我們帶來了希望。感恩於電子商務和數字支付的深入與普及，中國絕大多數小微門店的每日營業收入，都已在其數字化管控的SaaS系統中，可視、可確認；並在其銀行賬戶或支付賬戶的分賬體系上可截流、可抓取。這就好像在小微門店的每日收入流水管道中，裝了兩個“神器”：一個“測水表”，在SaaS系統上讀數據；一個“取水器”，在小店的銀行賬戶或支付賬戶上確收款。

我們把這兩個“神器”，統稱為“兩大抓手”（Automated Repayment Mechanism，ARM）。這對抓手，可以在小微門店的“鄉下”，起到傳統金融“大城市”里的交收安全和信息披露這兩大“法寶”的功能。“兩大抓手”，是已嵌入現代金融基礎設施中的數字化界面，不須法定機構背書，不須專業人士完成，成本極低，效率極高。

有了“兩大抓手”，我們就可以在傳統金融產品之外的“農村”，開創一個新的資產類別，來聚焦千差萬別的小微經濟中一個共同的金融屬性，那就是：它們都會在生命周期的某段時間內，每天都有持續的現金流收入。這段每日收入現金流，可能一兩年，也可能三五年，它們是小微經濟共通的、可作為金融產品的底層資產。

有了足夠高效、精細、便宜的“兩大抓手”，我們就可以把小微企業持續現金流收入這一金融資產的價值，挖掘出來，用每日收入分成的方式，作為小微經濟增信的依據。這在很大程度上，解決了小微經濟信用空白的千古難題。因此，數字化的“兩大抓手”，是解決小微金融發展的核心與基礎。

三、 有了“兩大抓手”，小微門店也可以像大公司一樣，用債權或股權方式融資了嗎？

不完全一樣，但滴灌通開創的DRC模式可以幫助小店達到類似的效果。

債權和股權，是傳統金融“城裡人”的最主要融資模式。但城裡的債或股融資，無論到期還本付息，還是分紅上市，主要回報都是設在一個未來相當長的一個時間點上。城裡的投資者之所以願意承擔這麼長時間的兌付風險，主要是靠“兩大法寶”保障。

在小微經濟的“鄉下”，對債權和股權，也有同樣的需求。沒有城裡人的兩大“法寶”，農村人用“兩大抓手”，用數字化的系統，將投融資雙方的債股不同的權益安排，充分反映在每日收入分成的比例設置上。像奶茶店開店類高風險、高回報、短周期的場景，可以將每日收入分成比例定得足夠高，來吸引類股權的投資者；像零售店進貨類低風險、穩回報、長周期的場景，為了吸引類債權投資者，可以將每日收入分成比例定得較低、但期限較長、回報穩定。

儘管每日收入分成合約（Daily Revenue Contract，DRC）可以設計成類債權和類股權的產品，但在小微世界的“鄉下”，DRC投資者的權益，和傳統金融城裡債股投資者的權益，有着本質的區別：“農村”DRC投資者，沒有城市戶口，不像信貸，享受不到城裡“兩大法寶”的保護，無法在法律上主張還本付息的權利，小店也沒有法定的還本付息義務。

DRC投資者的權利並不是完全裸露的。DRC機制類似“資產抵押”融資，只是城裡人只接受有價資產抵押，如房產、設備等；DRC融資，是把小店未來的每日營業收入，用數字化手段，拿來做了“抵押”，為小店做了大幅“增信”，使“鄉下人”也可以第一次嘗試債權類或股權類融資。

DRC合約還有一個完美之處：由於投資者每日都在回收本金，可以享受每日複利再投資帶來的額外收益，大幅加快了資金周轉率。這就可以讓小店以更低的絕對成本，給投資者帶來可接受的回報，實現兩全其美。

四、 有了DRC，小微企業就可以進城找“大錢”了嗎？

還需要組織起來，先出境，到境外的金融市場這個大城市，找到願意先吃螃蟹的國際資本，再考慮將來成熟時，等待內地投資者的參與。

用DRC模式讓“大錢進小店”，是一個從未嘗試過的社會、金融實踐。鑒於小微企業融資的諸多獨特挑戰和風險，在內地金融市場全面推進這種金融創新的條件，還不成熟。我們“摸石頭過河”，先對外開放，從國際市場入手。中國資本市場過去三十年的發展之路，都是這樣走出來的：90年代的國企海外上市，2000年後的紅籌上市和國有商業銀行改制，過去十幾年中國民營企業、科技企業都是先馳騁於國際市場。

在過去兩年，滴灌通探尋國際市場，到處尋找那些願意創新、看好中國大消費經濟的國際投資者，來參與DRC市場的早期嘗試和發展。我們的滴灌通引領基金，其中包括滴灌通自有資金和滴灌通組織的第三方資金，就是敢於先吃螃蟹的第一批投資者。雖然現在第一批投資者已成功破局，但它們的規模與覆蓋程度，遠遠不夠解決小微企業巨大的融資需求。在這些先行先試投資者之後，我們需要迅速擴大戰果，找到第二梯隊，讓更多“大戶”願意接手、持有、或提供金融槓桿。具體來說，滴灌通澳交所要做三級轉換：（i）幫助各類市場參與者將數字化的“兩大抓手”鋪到萬千小店，幫助投資者首先投資大量DRC；依靠“兩大抓手”，把回報每天抓回來；（ii）滴灌通澳交所為每一個DRC做標準化的標示和身份驗證，併發放一個“出境簽證”，叫DRO（Daily Revenue Obligation），登記託管在滴灌通澳交所的數字化系統上；（iii）幫助各類機構把DRO打包成各種地區、行業、ESG等主題的DRP（Daily Revenue Portfolio），然後售往香港、新加坡和其他國際市場。

這個三級轉換系統有點像糧食生產與銷售：（i）開發小微企業DRC融資，好比是種麥子，參與者是小微經濟中的各類利益相關者：小微門店、品牌連鎖、軟件服務商、物業管理、券商、顧問等；（ii）麥子收穫后，滴灌通澳交所給麥子辦好出境手續，拉到澳門磨成麵粉，即DRO，並給出詳盡、具體的每日披露；（iii）出境后，麵粉拉到香港、新加坡等國際市場，大部分麵粉做成麵包（優先層），供固收類投資者選擇，小部分麵粉做成麵條（劣后層），供權益型投資者選擇。

五、 為什麼一定要有個交易所才有可能完成“大錢進小店”的歷史使命呢？

因為萬千小微資金需求巨大，只有被大規模地“拼起來”，才能實現“農村包圍城市”，走入主流金融市場。

無論在中國還是海外，最大規模的錢是銀行和保險資金。鑒於它們特殊的監管地位和運營模式，它們的資金幾乎全是固定收益型的，它們的資金客戶均是大公司、大機構。它們運營的基礎，是交收安全和信息披露這“兩大法寶”。除非小微企業能夠被大規模地“拼”在一起，否則，就無法完成與終極“大錢”的對接。只有“拼”成大型資產組合，能夠像傳統大公司一樣，進行類似債權或股權融資，轉換成城裡“大錢”看得懂、信得過、願意買的，經得起城裡“兩大法寶”檢驗的“城裡貨”，小微金融才有可能在城裡取得可持續資金。

小微企業必須“拼”起來，更根本的原因是：單個或小數量的小微企業組合，不具備可投資性。因為生意再好、誠信水平再高的單個小微門店，生命周期都太短，抗風險能力弱，營業收入波動大。一個單店再大的回報，都很難覆蓋投資者需要承擔的風險。唯一的選擇就是將足夠數量的小微門店“拼”起來，形成充分分散、足夠多元的大型資產組合；這樣的資產組合越大、越多元、越分散，投資者承受的風險就越低，傳導到小微門店的融資成本也會越低、越公平。

小微企業想融資，有點像我們大家買健康保險。我們個人無論出多少保費，保險公司也不會為少數人保險。因為，再多保費也抵不住生一場大病，住一周院的錢。保險公司須從成千上萬個參保人那收取保費，才能保證有足夠的錢，去覆蓋少數治大病的人的醫療費用。這就是最典型的，依靠大數定律的商業模式。

滴灌通引領基金等投資者，已經開始批量打包DRO，轉賣給機構投資者或金融機構。但是，中國小微經濟資金需求太大了。靠投資機構螞蟻搬家式地組包、賣包，遠遠不能滿足需求。要徹底解決“大錢進小店”的歷史難題，我們必須發揮現代金融基礎設施的優勢，深度挖掘數字化的潛力，建設一個開放、扁平、數字化的中央市場平台；設置公平、清晰和透明的市場准入標準；開放高效、便捷、普惠的工具體系；讓小微經濟中所有利益相關機構和人士，共同參與到助力小微經濟發展的新型資本市場中來。

這個市場只要足夠大、參與的小微企業數量足夠多、種類足夠分散；中央市場的信息披露顆粒足夠小、類型足夠多；每一個小微合同可以用數字化手段進一步拆分到最小單位，以便可向眾多投資組合貢獻份額，我們就有可能讓大批市場參與者，去開發、賦能和助力小微企業的融資需求。讓各行各業的萬千小微融資合同，成為這個市場的多姿多彩、百花爭艷的投資標的。有一個這樣的共享平台，小微門店們就像是抱團在一起，組成了一個數字化的、分佈式的、利益風險互保的共同體，大幅降低融資成本和准入門檻。有了這樣的投資標的，我們就完全不用再發愁，怎麼讓世界最大的錢走進小微的店。

六、 怎麼讓“大錢”了解和信任那麼多“拼”起來的小店呢？怎麼讓券商等中介機構知道如何把小店“拼起來”去找投資者呢？

滴灌通澳交所設計了一張地圖做指南，希望大家一起來開發、完善。

傳統的公司進行招股發債時，請專業的服務機構遵循通用會計準則，發布招股說明書、債券募集說明書。也就是用大錢信任的“專業服務背書”這一法寶來做信息披露。我們想把農村的東西賣到城市裡面去，也要遵從城裡的要求，做出讓大錢認可的信息披露。

我們的麵包、麵條DRP怎麼做信息披露呢？只要我們能把最底層、顆粒度最小的麥子DRC、麵粉DRO的信息都披露得清楚明白，那DRP這個打包產品的信息也就能做到清晰可靠了。

因此，滴灌通澳交所決定開創一種全新的、適合每日分成收益資產使用的、類似通用會計準則這樣的標準，這就是我們今天要向大家公布的滴灌圖MAP（MCEX Market Accepted Protocol）。

每一張DRC都有一個MAP與之對應。MAP的基本信息區域顯示這張合約的地區、行業、掛牌日期基礎信息，及合約預估的回收總額、合約期限等靜態信息。同時，MAP會每天公布，這張合約當天收到多少錢、累計已經收到多少錢、根據過去的表現計算出未來還有可能收到多少錢；稅費如何、風險係數如何、經過稅費、風險折扣后，投資人實際到手的DRO當日收到多少錢、累計收到多少錢、未來預計還會收到多少錢等等一系列指標。這些信息不是年報、季報，而是每日更新、每日披露。藉助科技的力量，MAP滴灌圖的信息披露做到更小顆粒度、更高頻、也更直接。

同時，這個MAP不光是給“城裡”的大錢核查信息披露使用，它也是給我們“鄉下”的小微店主使用的。我們要把千差萬別的小微生意組團，把小小的需求打包成大錢能考慮的批量需求，那就要有組團的標準，才方便我們打包組團。這個MAP滴灌圖就相當於我們統一了農村不同地域的方言，做成一個統一的溝通標準。無論你來自哪裡，做什麼樣的生意，只要把基本信息填入這個MAP里，就可以知道，你想融資1000元，每天要分出多少收益、要分成多少天、過去的綜合市場表現如何。小微店主不用和任何人溝通，用這張MAP就可以馬上了解到，大致要做到什麼樣的盈利程度，就可以加入組團。

圖一：MAP示例

這張MAP完成了信息披露的任務后，又變成一個投資方和小微方對話的話語體系，大家彼此聽得懂對方要什麼、要多少、怎麼付、付多少。此外，MAP滴灌圖也是投資方和小微方進行估值的基本工具箱。雙方都在不斷依照MAP給出的過去市場的綜合表現，判斷自己的位置。

七、 滴灌通的模式前期的投石問路效果如何？

投資得及格，探路得良好，方向得優秀。

在過去兩年，滴灌通澳交所累計掛牌了一萬多家門店的DRO合約、遍布中國內地31個省級行政區和澳門特別行政區的270個城市；覆蓋了餐飲、零售、服務和文體四大行業中幾十個業態里的近120個品類；撮合成交近40億人民幣，為投資者回收10.6億人民幣（數據截止到2023年12月31日）。過去的數據也呈現出一些有趣的洞察：譬如，餐飲行業中，甜品烘培類的投資表現優於平均值；餐飲行業在一、二線城市與三線以下城市，投資表現基本齊平。但在服務行業及文體行業，三線以下城市的平均表現要好於一、二線城市。在本次的通用標準文件中，我們已將我們投出的每一個合約的每日表現，都完整無缺地披露給了市場。

如何評價前期投資實踐呢？如果把滴灌通的前期實踐當作一場科目為：投資、探路和找北斗的高考，我給我們的打分，分別是：投資及格，探路良好，找北斗優秀。

我之所以在投資上僅給及格，主要是因為前期整體投資回報率還有很大提升空間。投資回報率不能盡如人意，主要反映了天時、地利、人和三方面的挑戰：（i）天時不濟：引領基金投資於2022年年初啟動，第一年投資正值疫情高峰，閉店率較高，負面影響至今還未完全消化；（ii）未聚焦地利：由於我們是在“投石問路”，因此投資配置沒有完全從回報出發，而是廣為“撒種”，配置盡量跟隨實體小微門店在各個地區、業態、品類中的天然分佈，因此投資回報會顯得“參差不齊”；（iii）人還未和：DRC是滴灌通的首創實驗，整個市場認知有限，經驗不足，摩擦成本還很高。整個滴灌通團隊也一直在不斷地摸索和試錯中前行。

我之所以在“探路”上給良好，是因為我們達到了“探路”中最主要的目標：（i）獲取到了廣泛、具體、高頻、最小顆粒度、高價值的營業收入和其他核心數據；（ii）觀測、測試和總結了大量區域、行業、業態、品類、聯營期限、分成比例等重要維度上的規律與趨勢；（iii）基於我們自己的經驗教訓，開發和實踐了一系列相關的管理軟件、估值體系、配置策略、盡調程序和大量的小工具包。世上本無路，走的人多了就有了路；作為先行者，我們的目的是，用投資，將第一條可走的路蹚出來。

我之所以在“找北斗”科目上給我們自己優秀，是因為我們認為，我們真的“找到北”了。敢於這麼說，是因為：（i）滴灌通用真金白銀，驗證了每日收入分成模式在小微企業融資中，可以拿到讓投資者較為滿意的收益；（ii）用大規模、工業化量級的方式推廣小微企業DRC這一新資產類別，必須要建立一個創新型中心市場，才有可能成功。滴灌通澳交所已完成了這個新型中心市場基礎設施建設，並已開業經營；；（iii）通過此次發布，我們共同開發完善的這張滴灌通澳交所MAP，一定會成為我們整個市場、未來發展的“指北針”。

展望未來，滴灌通引領基金作為先行者，將繼續前行。由於滴灌通澳交所基礎設施已基本成型，前期投石、問路、打樣的歷史使命已基本完成。引領基金將和其它投資者一樣，以追求投資回報為核心目標，依靠滴灌標MAP體系為投資指南，開始“拼”起來的新征途。

當引領基金、第三方投資者和其它市場參與者達到規模效應時，不再需要滴灌通自有資金做基石投資者或“火種”投資者時，滴灌通將贖回其在引領基金中的份額，完全回歸交易所的運營角色，結束前期“打樣”階段——不得已的“辦聯賽、當裁判、下場踢”三重角色的歷史。

八、 滴灌通這種模式能不能推廣到中國內地以外的市場？

我們起初認為只適合中國，現在找到了出海口：核心戰略是“順藤摸瓜”和“滴灌到根”。

對這一問題，我們的認知有一個漸進的歷程。我們一開始認為，滴灌通的模式只適合於數字化革命最徹底、已基本實現無現金社會的中國內地消費市場。因為DRC成功的基礎，是對小微門店每日收入流水能夠管控、嵌入在小微門店電子支付和銀行賬戶系統內的一對數字化“抓手”。到目前為止，只有在中國內地的小微企業，特別是連鎖品牌旗下的小店，才具備這樣深入、普及和有效的數字化金融基礎設施。

因此，滴灌通的前期投資實踐，第一條發展戰略路徑選擇的核心，就是尋找最合適的、數字化管控最有效的合作夥伴“順藤摸瓜”：“藤”指的是連鎖品牌公司，“瓜”則是連鎖品牌旗下的小微門店。滴灌通前期投資的一萬多家小微門店，幾乎全是我們連鎖品牌合作夥伴旗下的小店。我們已經合作簽約了688家連鎖品牌，並正在與超過3000家連鎖品牌夥伴商談合作（數據截止到2023年12月31日）。中國共有超過7000萬家小微門店，連鎖化率才20%多，離發達國家70%的連鎖化率，還有很大發展空間。我們相信，在可預見的未來，“順藤摸瓜”仍將是投資者在滴灌通澳交所上，投資小微門店的主要戰略。

與此同時，我們也已開始探索，嘗試第二條戰略發展路徑。一條更有可能在全球，特別是人口集聚、小微經濟至關重要的發展中國家成功的道路。相對與“順藤摸瓜”，我們把第二個戰略稱為：“滴灌到根”。

連鎖品牌是大批小微門店賴以生存的“藤”，還有更多的沒有“藤”的小微門店，我們可能必須去找到它們的“根”。“根”是土地、是店面。有了店，才有生意；這個生意黃了，那個生意可能火。投資如果可以“滴灌到根”，店在生意在，收益就可持續，風險就可管控。因此，我們第二條發展路徑，就是讓投資者找到，不在“藤”上的小微門店的“根”，讓這些“根”成為投資小微門店的業務拓展和風險管控的合作夥伴。

誰和小微門店的“根”關係最近？誰最有可能成為投資小微門店每日收入分成投資者，最有效的一線管控夥伴呢？它們是小微門店的房東，即各類商業、物業、物業管理公司和地方政府城市商業改造運營機構。他們也是投資小微門店的最好合作夥伴選擇。這是因為：（i）它們最有動力幫助小微門店成功。因為成功的生意會提升房租水平，進而最直接帶動物業價值的提升；（ii）它們最有可能找到最適合每一間門店生意業態，和最適合在當地開店的勞動創業者；（iii）它們是投資小微門店最有效，最直接的一線風險監測和管控機制。

“滴灌到根”的DRC投資，還有一層非常具體的社會意義：大幅降低勞動創業者開店的門檻，特別是在租金和裝修成本上。今天，很多小微門店的房東，最大的糾結是要不要把門店租給那些勤勞、吃苦、能幹、有特殊技能，但沒錢的勞動創業者。這些勞動創業者付不起高額押金、裝修，渴望彈性租金。雖然房東們都很清楚，這樣的創業者最有可能成功，但他們不願或無法承受相應的財務風險。DRC投資如能“滴灌到根”，與“根”合作，共同賦能勞動創業者，這些問題都能迎刃而解。

“滴灌到根”對我們最重要的啟示是：滴灌通的模式可以推廣到數字化革命還沒有中國內地那麼發達的其他國家和地區，特別是東南亞、中東、印度和港澳等地區。滴灌通模式在中國境外要面臨的最大挑戰是這些市場上仍然在使用的大量現鈔。雖然“順藤摸瓜”戰略也可以在這些市場嘗試，但最有效防範現鈔遺漏的機制，是“滴灌到根”。因為，房東是確保現鈔精準盤點、安全入庫的最有效和最直接一線管控者，它們的利益與投資者也最能完美契合。因為對於房東來說，投資者能夠長期，持續“滴灌到根”，比任何作弊換來的短期利益都重要。

總而言之，“順藤摸瓜”和“滴灌到根”將是滴灌通投資者今後投資戰略的兩個重要路徑選擇。我們去年底已開始在中國境內試點“滴灌到根”，今年下半年計劃開啟國際化拓展。與此同時，我們相信，投資者、券商和各種中介機構也會各顯其能、群策群力，找出更多的投資戰略和方法。

九、 滴灌通模式在今天的金融監管框架中，是如何定位的？

在這個問題上，我們的態度堅定、簡單和清晰：我們歡迎監管；我們擁抱監管；並期待有一天，境內資金也能夠全面參與。

今天，滴灌通的資金端在境外，受境外金融監管全覆蓋；資金出入境依據國家外匯管治規定監督和管理；滴灌通的資產端在境內，境內直接投資主體經濟活動受國家工商、稅務等相關規定管理。 由於滴灌通目前不接受境內資金參與，也不在境內融資，到目前為止，我們還沒有看到任何內地金融類監管紅燈，但也還沒得到明確的內地金融類監管綠燈。

在金融監管上，其實也存在一定的 “城鄉差別“：在錢多、人多、散戶投資者多、金融風險集中的大城市，交通管制覆蓋全城，綠燈行，紅燈停，規則清晰，違規必罰；而在小微經濟廣闊的農村，按傳統金融模式融資很難、很少，自然也沒有太多的紅綠燈和交警。

如果像滴灌通這樣的嘗試有可能加速“城鄉結合”，資金成本更低、更了解國情的內地資金肯定也會有強大的意願和動力參與如此高質量回報的投資機會。支持小微經濟，幫助勞動創業者，助力共同富裕是一項偉大的事業，也是一個浩瀚持久的工程，僅靠外資是遠遠不夠的。因此，中國國內資金“大部隊”的到來，只是時間問題。屆時，相應的內地金融監管就會相繼出台，以保障投資者和小微門店的合法權利與利益。

滴灌通澳交所的實踐，就是先把引進外資這條腿邁出去，向港交所學習，讓境內小微資產投資機會先在“海外上市”，將國際資本再一次帶回中國。在未來十年，讓幾十萬、甚至上百萬的中小微門店，在國際市場上發光、發熱，共同講述一個嶄新的中國故事。在跨境監管上，我們也期望配合我們的境外監管機構，借鑒滬港通、深港通和債券通的成功經驗，將滴灌通這種境外資金向境內投資的模式，也納入雙方的金融監管互助機制之中。

鑒於以往內地積累的金融風險和它們引發的監管挑戰，我們清楚地認識到，要讓內地金融監管機構認可和支持滴灌通這樣的金融創新，還須巨大的努力與實踐。 因此，滴灌通在前期的“投石問路”中，最大的重心就放在監管實踐中：盡一切努力，找到合適、簡單、有效的監測、披露、管控和維權抓手。這其中的核心，是滴灌通每日收入分成合約的三級結構性風險化解機制：（i）打碎底層資產標的；（ii）設置風險吸納和隔斷機制；和（iii）建立風險多元和分散組合：

（i）底層打碎的DRC：把目標顆粒打碎到極致；把投資打碎到每一個店；把對每一個店的投資，打碎到為某一項具體的小額資本開支的單一合同；再把每一筆已經很小的投資的投資回報，進一步打碎到每一天的數據監測和披露，與每一天的現金抓取。碎片、高頻的披露與抓取，使得DRC構建了四個傳統金融很難複製的優勢：每天的投資退出、每天的風險遞減、每天的認知提升，和每天的複利再投資；

（ii）風險吸納的DRO：任何一張DRO的第一個投資者，都是這張DRO風險的第一吸納人。無論這張DRO換手多少次、抵押多少次，總有一個投資者是這張DRO風險的首要承受人。也就是說，每一張DRO都有劣后層投資者提供資本充足率保障。這在很大程度上會解決一個重要的監管難題：產品發行者，在無資本約束下，將大量高道德風險的金融資產，兜售給固定收益投資者，使大量的最終風險無間隔地傳導到整個金融體系；

（iii）分散多元的DRP：儘管每張DRO都有第一風險吸納人，但單個小店生意風險仍然高企、不具投資性。 因此，DRP是成千上萬張DRO的資產組合。通過地區、行業、業態、品類、品牌等方面的充分多元搭配，享受大數定律下的風險分散。DRP整個組合風險溢價的降低，意味着投資收益率的提升；傳導到小微門店，也就意味着融資成本的下降。

總而言之，內地資本大規模參與解決小微經濟融資難、融資貴的問題，是大勢所趨，相應金融監管的明確也只是時間問題。滴灌通希望通過自己的實踐，為市場提供經驗教訓，為投融資雙方優化產品設計，為金融監管開發風控抓手和工具，為內地資金“大部隊”的到來，做好一切準備。